Choix de portefeuille et incertitude : une approche empirique

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Milo Bianchi et Jean-Marc Tallon

La manière dont les particuliers prennent leur décision d’épargne et de placement est encore très largement inexplorée par les chercheurs. Les banques et sociétés d’assurance ont pour leur part une approche plus orientée vers le marketing, avec des méthodes d’élaboration de scores indiquant, sur la base de caractéristiques observables (sexe, catégorie socio-professionnelle, etc.), quels individus sont plus disposés à acheter un certain type de produits financiers. L’économiste cherchera plutôt à comprendre les choix individuels en fonction des préférences, relativement difficiles à observer, de chacun. Une chose semble certaine : les particuliers ne font pas les choix que la théorie économique la plus simple prédirait. Les portefeuilles sont par exemple sous-diversifiés, c’est-à-dire qu’ils comportent une part de risque qu’il serait possible de réduire sans voir le rendement du portefeuille baisser (1). Ces choix réalisés par les particuliers sont complexes puisqu’ils nécessitent de se projeter dans le futur et d’avoir une vision claire des incertitudes associées à différents types d’investissement. Par ailleurs, pour pouvoir évaluer les choix d’un individu, il est nécessaire de connaitre ses caractéristiques propres en matière de capacité à prendre des risques financiers : quel est son horizon temporel ? Quelle est son appétence pour le risque ? C’est d’ailleurs pour forcer les banques à s’informer sur ses caractéristiques que la directive européenne MIFID, la Directive sur les marchés d’instruments financiers, a été prise. Elle a pour objectif de protéger les particuliers en demandant aux institutions financières de vérifier tout d’abord qu’ils comprennent les risques encourus en achetant tel ou tel produit financier et ensuite de vérifier s’ils sont d’accord pour s’exposer à de tels risques.

Dans cet article, Milo Bianchi et Jean-Marc Tallon ont réuni et exploité une base de données originale : grâce à un partenariat avec une société financière et un institut de sondage, ils ont pu apparier de manière anonyme les portefeuilles d’assurance vie d’un millier d’individus d’une part et leur réponse à une série de questions permettant de mieux cerner leur appétence à prendre des risques, de nature plus ou moins complexe, d’autre part. Les auteurs s’intéressent plus particulièrement à la notion d’ambiguïté, qui qualifie une situation dans laquelle l’incertitude ne peut être aisément décrite au moyen d’une simple distribution de probabilité. M. Bianchi et J-M Tallon mettent en lumière le fait que les individus qui manifestent une aversion forte pour une incertitude forte dite « ambigüe » détiennent plus de titres nationaux et sont in fine plus exposées aux risques domestiques, a priori mieux connus. Leurs portefeuilles sont de ce fait moins diversifiés que ceux des individus dont l’aversion pour cette incertitude est moins élevée et qui pour échapper à l’ambiguïté sont prêts à prendre plus de risque. Par ailleurs, les auteurs observent que ces mêmes individus (ceux ayant une aversion forte pour l’incertitude) ont tendance à maintenir leur exposition au risque constante dans le temps : ils ajustent leur portefeuille en vendant les titres dont la valeur a augmenté et réinvestissent cette plus-value dans des contrats plus sûrs. Ils rééquilibrent, dans le sens décrit ci-dessus, plus fréquemment leur portefeuille que les individus dont l’aversion pour l’incertitude est plus faible.

(1) Pourtant la théorie du choix de portefeuille prédit qu’un investisseur ne prendra jamais un risque s’il n’est pas rémunéré à l’aide d’un rendement moyen plus élevé

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Titre original : “Ambiguity Preferences and Portfolio Choices : Evidence from the Field”
Publié dans : Documents de travail du CES 2014.65
Téléchargement : https://halshs.archives-ouvertes.fr/halshs-01109655/

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